白糖价格走势7-27

    我们暂时维持南宁糖业（2010、2011年EPS0.86元、0.73元）的业绩预测和“增持”的投资评级。考虑到公司产能、业绩对糖价的弹性较大，在糖价上涨周期预期下，我们首推南宁糖业(000911,股吧)，同时建议投资者关注贵糖股份(000833,股吧)、中粮屯河(600737,股吧)、保龄宝(002286,股吧)等制糖企业和生产白糖替代品的相关上市公司的投资机天气异常或将导致单产继续下天气异常或将导致单产继续下降，广西甘蔗总产量下滑风险加剧。
　　7月上旬广西部分市县出现了持续5-7天最高气温大于35℃的高温天气，而降雨与常年同期相比偏少，高温寡雨、日照时数偏多的气候对处于伸长拔节期的甘蔗生长较为不利。历史上看，甘蔗生长的快慢、产量的高低和含糖量的多少，与气候条件有密切的关系，尤其以温度和水分条件的影响最大。

　　我们判断，广西产区甘蔗单产是否继续下降，短期主要取决于当地8、9月份的降雨量，成熟期取决于是否遭遇连续霜冻。广西蔗农普遍认为，广西每年的降雨量总体比较均衡，今年广西5月份以后出现的大量降雨，会增加今年9、10月份出现干旱的概率。

　　我们认为，考虑到今年4月份之前干旱天气对甘蔗苗势的负面影响，增加了单产同比下降的风险，广西同比新增甘蔗面积对总产量的贡献可能会被单产下降抵消，乐观预计2010/2011榨季广西糖料蔗产量有望与2009/2010榨季持续；而如果考虑到今年9、10月份广西天气不确定性，悲观预计新榨季糖料蔗产量可能还会出现同比下降的情况。

　　食糖产量持续低于正常年份水平，或将加剧国内供给偏紧格局。

　　自产糖可能继续处于产量低位。近10年以来，食糖生产大致以5-6年为一个生产周期，基本上是2-3年连续增产，接下来的2-3年连续减产。我们认为，如果后期出现不适宜甘蔗生长的极端天气，则2010/2011年度我国食糖产量可能仍将处在减产周期之中。

　　进口糖受配额、关税限制，总体无法解决国内持续短缺的问题。除了自产糖之外，国内食糖供给的另一个渠道是进口。我国进口糖主要以原糖为主，进口原糖中一部分为政府间贸易（即每年40多万吨的古巴糖），这部分直接进入国家储备库形成“国储糖”，国储糖中的原糖经竞卖形式投放市场，经精炼厂加工成成品糖后进入国内市场自由流通。

　　进口糖的另一部分为一般贸易进口糖，即获得进口配额的食糖加工企业在国际食糖市场进口原糖，经过精炼厂加工成成品糖直接进入国内市场自由流通；另外，我国一般贸易进口糖中还有一部分成品糖，这部分成品糖直接进入国内市场自由流通。配额外进口糖的关税税率为50%，属自由贸易，企业完全按照市场化原则进口和销售。

　　 从近十年的情况来看，我国尽管每年发放了100多万吨的食糖进口配额，但除古巴糖外，真正进口的食糖并不多，配额没有被完全使用，这说明进口糖受国内市场价格和国际市场价格的影响较大，只有当国内价格高出国际价格，并有合理利润时一般贸易进口才会发生。

　　国储糖去年以来大量抛售，导致储备量大幅下降。历史上看，我国白糖减产周期的后半阶段，国储库存一般也会降至较低水平，社会总供给由此而下降到周期性低点，糖价则保持高位趋涨的运行态势。以2005/2006榨季为例，当时全国白糖产量为882万吨，是全国周期性减产的第三年，当时的糖价运行区间是3600元/吨-5000元/吨，高点出现在2006年2月，达到5050元/吨。

　　短期来看，2009/2010榨季，全国生产食糖1073.83万吨，较上前一个榨季减产13.6%，糖价为此经历了冲高回落，然后反弹的过程。国家为了稳定国内糖价，一方面在2009年增加了进口量，另一方面从2010年开始，增加了抛储量。截至2010年7月6日，国储累计抛售食糖达132万吨，这使得目前国储剩余库存可能不足150万吨。

　　总结过去的周期规律，虽然我们目前不能非常确定地判断本榨季相对上个榨季会出现减产，但至少可以明确的是，不会出现大幅增产的情况，而本次抽样调查的情况支持广西食糖总产量与上榨季持平的结论。我们由此预计，糖价高位趋涨的预期下，行业景气还将继续维持在周期高位。

　　用糖行业快速发展，推动国内食糖需求呈刚性增长。

　　中长期来看，我国是世界第四大食糖消费国，年消费量约占世界食糖消费量的10%。近5年来，我国食糖年消费量达到1300万吨以上，年人均食消费量（包括各种加工食品用糖）达到10公斤以上，食糖消费进入新一轮增长期。随着人民生活水平的迅速提高，食品工业、饮料业、饮食业等用糖行业的快速发展（过去五年的平均增幅在15%左右），推动了我国食糖工业消费的稳步上升，我国的食糖消费市场还有着极大的拓展空间。我们预计，2010年全国白糖消费需求量可能会突破1500万吨左右。

　　根据国家统计局对规模以上企业的统计，2010年1-5月份，国内主要含糖食品中糕点、糖果、速冻主食品、乳制品、罐头、果汁和蔬菜汁饮料类等与食糖消费有关的主要食品产量与去年同期相比仍保持增长态势，但饼干、碳酸饮料类（汽水）同比累计增幅出现负增长，其中糕点、饼干、速冻主食品、罐头、果汁和蔬菜汁饮料类1-5月份累计产量的同比增幅在27.10-56.31%之间。

　　我们认为，进入7月以后，很多糖厂资金压力减轻了，产销率的压力也小了，出于对后市一种本能的看好，放慢了销售的节奏，而商家又觉得囤货为时还早，真正意义上旺季又还没有到来，7月的糖市就会没有多少活力。但进入8月份之后，销售的时间只剩两个月，传统的中秋节在即，用糖高峰就此开始，市场活力有所恢复。到了9月，随着老糖销售接近尾声，新糖又还没有上市，价格可能会出现翘尾行情。

　　糖价趋涨有望提升企业盈利预期。

　　我们认为，中长期来看，食糖与其它农产品(000061,股吧)一样，在我国人多地少、劳动力成本持续上升、下游需求稳定增长的大背景之下，资源品属性比较突出，这是拥有甘蔗收购权的制糖企业的一个重要投资价值；短期来看，糖价波动对制糖企业净利润的影响并非完全正相关，这是因为制糖企业在甘蔗收购底价既定的情况下，有效把握糖价波动，选择最合适的时点销售产品，获得最高业绩的难度较大。因此，完全以PE的估值方法决策制糖企业的投资价值其实是过于片面的，因为制糖企业还与有色金属行业的公司一样，存在趋势投资的价值，历史上股价与白糖期货、现货价格的联动性较强。

　　据中国糖业协会对全国重点制糖企业（集团）报送的数据统计，2009/2010年制糖期截至2010年6月底，重点制糖企业（集团）累计加工糖料6541.89万吨、累计产糖量为823.75万吨，累计销售食糖562.42万吨，累计销糖率68.3%；成品白糖累计平均销售价格4854.04元/吨，其中：甜菜白砂糖、绵白糖累计平均销售价格4957.92元/吨，甘蔗白砂糖累计平均销售价格4847.9元/吨。

　　根据我们的调研，2010年以来企业吨糖销售价格普遍集中在4800元/吨左右，净利润普遍集中在700-800元/吨左右。基本与中国糖协对全国重点制糖企业的统计数据相符。

　　我们预计，如果下半年国内糖料产量、白糖产量如前文所述出现同比去年持平或减产的情况，则国内2010年白糖价格有望继续维持在5000元/吨上方（目前期货约5050元/吨，现货5200元/吨），乐观预计市场有望涨至5500-6000元/吨区间运行。

　　而白糖价格的高位趋涨预期，或将稳定相关制糖企业的盈利能力（市场普遍预期2011年制糖企业的业绩会随糖价下跌而大幅下滑）。