泸州老窖：价值提升的路径选择

　编者按： 作为中国白酒业曾经的老大，泸州老窖近年来“动作”频频：并购湖南武陵、控股华西证券、打造酒业园区、力推老窖特曲……这些努力，让泸州老窖重回白酒业第一梯队。但这样打造出来的优势能保持多久？哪些途径是最终提升公司价值的有效手段？在日益激烈的行业竞争格局下，泸州老窖如何寻求自身的再次突破，为投资者创造更具含金量的内在价值？
　　在泸州老窖董事长谢明的眼里，现在最重要的问题，应该是如何保住泸州老窖“老三”的行业排名，并抓住一切机会再上层楼。比较现实的选择有三：大胆的资本运作，做强产业集群，以及加大团购客户的开拓力度。

　　据Wind资讯统计，至1月22日收盘，贵州茅台（600519.SH）的总市值是951.35亿元，五粮液（000858.SZ）是546.24亿元，泸州老窖（000568.SZ）是261.84亿元。截至目前，A股白酒类上市公司中，只有这3家总市值超过百亿元。

　　即使现在已经名列行业“前三甲”，但与贵州茅台、五粮液相比，泸州老窖无论从销售收入、净利润，高端白酒市场的占有率上都有不小的差距。而紧随其后的剑南春，虽然遭遇地震打击，但丝毫没有放松追赶的步伐。泸州老窖靠什么手段提升自己的价值，从而保住自己的“江湖地位”？

并购扩张　　2008年三季报显示，泸州老窖前三季度的主营收入和净利润分别是30.77亿元和10.85亿元，贵州茅台是64.87亿元和31.45亿元，五粮液是65.79亿元和15.89亿元，三者的净资产收益率（摊薄）分别为32.86%、29.70%和14.24%。

　　依靠常规的建厂、扩产、营销等手段，泸州老窖要实现“保三”甚至超越并非易事，但资本市场、资本的力量给这一角逐提供了更多的想象空间。在2007年的牛市中，泸州老窖曾短暂重返“行业老大”地位：2007年9月，泸州老窖股价达到57元，市盈率97倍，总市值近500亿元，超过同时期的贵州茅台（总市值410多亿）和五粮液（总市值370多亿），成为“白酒第一股”。但随后，贵州茅台和五粮液的股价迅速崛起，贵州茅台股价一度突破200元，以实力证明自己仍然是这个行业的“老大”。

　　“中国的白酒企业要做大做强，必须把握现代经济的核心——证券金融资本，走传统产业和金融行业的互补之路。”不久前，谢明在接受《中国经营报》记者采访时明确表示了沪州老窖未来的发展路径。这种发展模式，被清华大学经济管理学院EMBA项目常务副主任王勇评价为“给企业增加了一双隐形的翅膀”。

　　实际上，2006年以来，泸州老窖正是依靠谢明所说的“先走一步”的资本战略取得了高速发展。
　　在完成了向经销商定向增发、高管股权激励、控股华西证券后，泸州老窖就已经开始了并购扩张。2007年9月，泸州老窖宣布收购湖南武陵酒业公司80%的股份，借此进入“酱香型”白酒经营领域。按照合作双方的说法，武陵酒定位于酱香白酒高端消费品，以填补泸州老窖因“国窖1573”只能在百年以上窖池生产、越来越供不应求而造成的市场空当。

　　“五粮液和茅台走的是依托母品牌开发多个子品牌的扩张之路，在取得巨大市场成功的同时，母品牌不断被透支。从这个意义上看，泸州老窖采取收购区域名酒品牌的多品牌运营战略，有其独特优势。”国金证券（600109.SH）白酒行业资深分析师陈钢认为，并购是白酒企业做大做强的另一条路径，泸州老窖的积极摸索和尝试值得肯定。

　　对于并购武陵酒的效果，谢明透露，已经实现了盈利，“盈利水平还可以”，但拒绝透露具体数字。

　　陈钢在接受记者采访时说，从报表上看，目前武陵酒尚未对公司产生业绩贡献，“应该在并购后两年左右，即2009年的报表上才能有所体现。但具体利润贡献度，目前无法估算。”

　　如果继续并购，下一个目标是谁？对于这个问题，谢明没有正面回答，只是表示未来还可能采取并购扩张的策略。他同时介绍，泸州老窖目前的强势市场是华北和东北地区，但在西北、南方地区还有很大提升空间。

OEM模式

　　白酒企业的主要利润来源是高档白酒，泸州老窖也是如此。2008年半年报显示，以国窖1573和老窖特曲为代表的高档酒，实现销售收入13.79亿元，同比增长68.50%，毛利率81.25%；中低档酒实现销售收入6.86亿元，同比增长74.31%，毛利率31%。

　　依照行业营销专家杜建刚的统计，目前，白酒业高、中、低档酒的销量比例大致为15：35：50，而利润比例则正好倒过来，是50：35：15。但由于受酿造方法的限制，传统白酒尤其是高档白酒，产能存在一个上限，要实现规模的不断扩张，必须要突破这个禁锢才有可能。

　　谢明坦言，与贵州茅台和五粮液相比，国窖1573受窖池数量的限制，产能更受局限，“达到年产3000吨以后，再提升的空间有限。”泸州老窖要进一步扩张，必须要走产业集群道路。

　　这个产业集群就是泸州老窖牵头建立的“泸州酒业集中发展园区”。该园区2006年开工建设，总规划用地7500亩，一期规划总投资35亿元。其发展模式是以泸州老窖牵头，以泸州600余家酒类生产企业为基础，采取市场化运作，实行OEM贴牌式生产，最终使其成为中国白酒界最大的生产基地和最大的包材供应地。按照规划，依托这个园区，到“十一五”末，仅“泸州老窖”年产值就将增至100亿元以上。

　　谢明介绍，泸州老窖希望能通过产业集群，把上游产品和下游产品关联起来，实现三个结合。首先来源中国酒业新闻网是泸州老窖的管理输出；其次，通过国家白酒检测中心进行食品安全把关，凡是园区出去的酒都通过国家认定的质量技术标准；第三，通过园区规模化、标准化和配套性的生产，降低产品生产成本，节省的部分用来弥补运输过程中的成本。“中国的服装业和电器行业都有贴牌生产行为，但食品贴牌生产目前依然是空缺。我们把白酒集中搞OEM贴牌式生产，可以说是创造了一种新的模式。”

　　“OEM的模式可以为泸州老窖带来稳定的收益，带来质量和产能的保障及制造成本的下降，但最终决定其行业地位的，依然是自有品牌的市场占有率。”陈钢认为。