“降息之靴”缘何迟迟未落

自10月份宏观经济数据出炉后，市场对于央行降息的预期日益强烈。11月18日，一年期央票发行利率大幅走低96基点，降息似乎是板上钉钉的事情。但决策部门并未急于采取行动，在市场预期的几个降息时间窗口，央行均按兵不动。观察人士认为，“降息之靴”迟迟不落，可能出于三方面考虑。

其一，为国内资源价格改革和深层次改革作铺垫。目前我国通胀压力大为缓解，经济结构调整的空间、时间窗口出现，决策层可能考虑择机推进资源价格形成机制改革，促进经济结构优化和发展方式转变。

近几年，资源价格改革的呼声一直很高，但由于2005年以来，国际市场上资源价格一路飙升，使得我国通胀压力增大，价格改革随之延后。国际金融危机爆发后，国际市场上资源价格大幅跳水，国内资源价格改革迎来较好机遇。众所周知，我国水、电、油、煤、粮食等方面的价格明显低于国际水平。假设与有关专家的建议和预测一致，国家在当前适时推出价格改革，而央行同时大幅降低利率和存款准备金率，向市场投入大量流动性，一段时间之后，价格改革和流动性泛滥两股力量不无导致通胀形势失控的可能。

当前，央行迟迟不推出降息政策，可能是出于配合整体经济改革的考虑，保持利率在合理有效水平，为较长时期保持价格水平稳定奠定基础。

其二，防滞胀。随着美欧金融部门去杠杆化，生产者和消费者信心持续低迷，世界经济增长明显减缓，我国的通胀压力明显缓解，经济增速也出现下滑。面对这一新情况，“防通缩”理应成为央行的当务之急，不过央行在今年三季度货币政策执行报告中提到，“近期要防止通货紧缩，在长期要防止通货膨胀。”可见，央行对于长期的通胀形势，保持谨慎态度。

事实上，央行可能更担心滞胀局面的出现。首先，世界经济难以在短期内复苏。受金融危机的影响，美国经济第三季度已开始萎缩，其他经济体增长前景也将持续黯淡。如果全球经济衰退，中国恐怕也难以独善其身。目前，研究机构普遍预测我国2008年国内生产总值增速将在9.5%左右，2009年将面临保“8%”的局面。其次，由于国际上大规模金融救援计划向市场注入大量流动性，未来可能转化为通胀压力，使得2009年价格上行风险加大。

可以说，2009年经济增速下降和物价上行压力都是央行需要考虑的因素，滞胀局面当然是央行最不愿意看到的。为避免这一局面的出现，把握好货币政策的节奏和力度至关重要。控制物价是央行的要务，保增长也是货币政策目标之一，不过从“流动性陷阱”的角度来看，财政政策在刺激经济增长方面可能更为有效。当前我国银行间流动性并不缺乏，在银行惜贷和企业投资意愿不强的背景下，通过降低利率和准备金率来刺激经济增长的效果可能并不明显，反而会引发流动性再度泛滥，央行自然需要保持适当谨慎。

其三，观察前期政策效果。在国际金融动荡加剧的形势下，我国央行两次下调存款准备金率；三次下调存贷款基准利率，释放“保增长”和稳定市场预期的信号。由于从货币政策操作到对价格和产出等宏观变量产生影响，需要经历复杂的传导链条，因此，货币政策发挥效果一般存在时滞。这意味着货币政策需要有“前瞻性”，避免可能出现的过度调控。这样一来，在9月和10月持续密集的政策出台之后，央行保持适当的慎重可以理解。