规模集中度提高 黄酒行业将复兴

黄酒经历了03年至05年的恢复性增长，06、07两年的积聚能量，2007年黄酒行业各项经济技术指标又创新高，全国黄酒产量已达到230万千升，销售收入比上年增长26.6%。随着行业并购的序幕拉开，市场集中度将越来越高，我们认为未来的10年将迎来黄酒行业的第二次巅峰时刻。

　　虽有差距但增长稳健

　　2001年以来，中国黄酒产量的增长率回升，2005年，黄酒产量突破了200万吨，中国黄酒年消费总量近200万吨，但是销售量与白酒和啤酒存在很大差距，仅占饮料酒总量的4-5%。2007年黄酒行业各项经济技术指标又创新高，全国黄酒产量已达到230万千升，销售收入比上年增长26.6%（规模以上统计数据）。

　　07年1—11月黄酒行业的销售收入和利润总额增速维持高增长，分别为37.07%和50.91%，同比增长10.1和34.86个百分点，预计黄酒行业在今后的一段时间内仍会保持20%以上的增长态势。从产量与收入、利润增长的对比关系来看，我们认为黄酒已经开始逐渐脱离“以量取胜”的低毛利竞争策略，逐渐走向细分市场、扩宽高端客户人群，在产量增速放缓的情况下，维持收入与利润的高速增长，我们认为这种盈利模式将成为未来黄酒发展的重要方向。

　　突破地域局限

　　黄酒生产企业集中在江浙地区，苏浙沪三地合计所占比重高达83%。黄酒消费的70%集中在占全国人口比重10.6%的浙江、江苏和上海。

　　近年来受益于经济持续增长，酿酒行业也体现出消费升级带来的结构性变化。对酒的需求从“单纯嗜好”向“营养保健”转变，高度、烈性的不良饮酒观日益为人们所摒弃，黄酒的低度、营养、保健的优势逐渐得到显现。2001年以来，黄酒逐步走出江苏、浙江、上海的地域限制，向全国市场发展，2003年初其他市场黄酒销售份额仅为7%，将近5年的发展，除江、浙、沪三地外埠市场销售占比已达到27%。

　　规模集中度提高

　　我们认为，相对于发展成熟的高端白酒市场来讲，黄酒的行业规模集中才刚刚开始。

　　目前黄酒的市场格局与啤酒2000年的市场格局类似，只是盘子没有啤酒那么大，我们之所以认为黄酒即将迎来黄金10年，其中的一个依据就是黄酒产业的规模效应开始体现，行业集中度开始提升，上市公司的产业整合与资产重组也为黄酒行业的发展起到了推波助澜的作用。市场集中度逐年提高，已由2003年的21.52%提高到34%，随着行业并购的序幕拉开，市场集中度将越来越高。

　　黄酒行业经过数年的发展，已形成一定的规模，并涌现出几家居于行业领先地位的龙头企业。这七个黄酒主流企业分别是古越龙山、会稽山、女儿红、塔牌、中粮黄中皇、和酒、石库门。随着行业的整合，黄酒七雄逐渐开始了四分天下。

　　价格体系高端化

　　产品口味是所谓传统黄酒的传统，就是有股焦煳味道，并且在口感上比较苦，这就限制了饮用黄酒的消费者群拓展。既然黄酒的口味决定了黄酒的推广不可能走啤酒的大众化道路，那么黄酒的价格自然也就要走高端路线。

　　我们看到，黄酒的陈年酒已经开始走出了高端路线，相对于原来的几元钱，十几元钱的低端黄酒和调料酒已经有了很大的改观。但相对于高端白酒来说，差距还是相当大，不是因为黄酒的营养不如白酒，而是黄酒还没有将黄酒真正的文化价值融入其中，泸州老窖的国窖1573之所以能够成功的走上高端路线，这自然与他的高端文化内涵是分不开的。

　　重点企业推荐

　　第一食品（600616）：2007年净利润1.65亿元，其中“石库门”“侬好”“金枫系列”等黄酒业务销售总收入5.4亿元，黄酒净利润达1.3亿元，同比增加了2414.50万元。

　　3月17日，公司第一食品宣布黄酒资产整合方案，决定以资产置换方式取代配股，以旗下毛利率较低的食品零售、食品品牌资产置换集团黄酒资产。资产置换顺利实施后，公司将构建“石库门”及“和酒”两大品牌黄酒业务的豪华阵容，成为行业内黄酒销量第一的企业。

　　公司拥有“和酒”品牌的华光酿酒，2007年经审计的营业收入3.619亿元，净利润达3793.35万元，盈利在国内行业中排名第三。如果本次资产置换实施完毕后，公司预计2008年营业收入下降23.57%，营业成本下降29.59%，净利润增长29.88%。

　　与古越龙山相比，“和酒”“石库门”割据一方的区域性问题显得更为突出，主要销售区集中在长三角区。第一食品表示，黄酒行业正处于同质化、低水平的恶性竞争阶段，随着“石库门”进入产品成熟期，上海市场更是必争之地，为此公司将加大市场推广力度，不断提高品牌影响力。

　　我们预计2008年实现每股收益0.6元，09年0.72元，对应动态市盈率分别为22.4倍和18.7倍，估值在饮料类上市公司中明显偏低，我们首次给予“增持”评级。