金枫酒业上半年利润较去年同期下降28.03%

　　金枫酒业（600616）上半年实现营业收入4.74亿元，同比下降86.29%，实现营业利润0.95亿元，较去年同期下降28.03%，实现归属于母公司所有者的净利润8148.51万元，比去年同期下降37.43%。公司上半年营业收入大幅下降的原因是公司在08年剥离了食品零售业务和上上糖业后，从多元化经营转变为专一黄酒生产经营。就黄酒业务的同比变化来看，公司上半年黄酒收入同比微增0.88%，毛利率提高2.12%，达到55.63%。2008年公司黄酒销量为10.5万千升，占全国份额的13%。今年上半年公司“石库门”和“和酒”已销售8000多吨，全年目标为2万吨左右。其中“石库门”的销量上半年有所下滑，“金色年华”的销量增长平稳，其它中低端品种的销量增长保持平稳，预计今年公司黄酒的总体销量将与去年持平或略高。

　　公司的基酒储备充足，产能继续扩张。公司新建黄酒产能10万吨的规划正在实施当中。规划一期新增产能为4万吨，是对现有4万吨项目的改造挖潜，预计在明年9月竣工投产，二期6万吨产能则为新建，最终在石库门酒厂中形成年产14万吨的黄酒生产能力，加上上海枫泾酒厂和淀山湖酒厂（可能面临搬迁）的生产能力，使上海石库门酿酒有限公司达到年产18万吨/年的生产能力，有望成为我国最大的黄酒生产基地。公司08年黄酒销量在10万吨左右，产能扩建将有效保证公司的销售增长。从长远来看，在黄酒行业竞争激烈，产能不断向行业龙头公司集中的趋势下，提早做好产能储备有助于提高公司的竞争力，为将来在全国市场的发展打下基础。

　　从公司目前的销售数据来看，公司的销售收入中80%来自于上海市场，20%来自于江苏市场。上海市场是全国黄酒市场中利润率最高的市场。在上海市场，公司约占据60%的市场份额。公司在上海市场的份额稳固，为业绩稳定增长提供了良好基础。

　　公司拥有全国单体规模最大的黄酒生产基地，是行业内酿造技术最先进、实现全年酿造的企业。作为海派黄酒的代表，公司拥有上海市黄酒企业技术中心，从生产工艺改进到产品研发均具有独特优势。08年上海本地的两大黄酒品牌整合后，“石库门”与“和酒”成为公司两大支柱性品牌。目前公司的高端酒利润率最高，但主要以团购定制为主，量比较少，主要体现公司品牌和文化特色。公司的主要利润贡献来自于中高端产品，如“石库门”、“和酒·金色年华”、“和酒·十年陈”等。“侬好”和“和酒三年陈”等中低端品牌利润率低，但销量很大，起到保持市场份额的作用。

　　目前公司产品的“二八现象”十分明显，即销量较小的中高端产品贡献大部分利润，销量大的中低档产品贡献利润反而少。目前公司的广告投放仍以“石库门”、“和酒”为主，意在打造中高端品牌。虽然中高端产品增长速度较慢，但能够体现公司的品牌形象和价值，是未来的主要发展方向，短期仍需以中低端产品来维持市场份额和销量。

　　在公司两个品牌的整合过程中，“和酒”已开始享受到公司的基酒优势。目前“和酒三年陈”与“和酒五年陈”已开始使用公司提供的基酒，基酒自给率已分别达到80％和40％左右，余下的外购，预计在今年底自给率将分别达到90％和50％左右。2010年“和酒”主要产品的基酒自给率有望达到100％，到时可为公司节省上千万元。但在销售、市场等方面的资源整合中，渠道共享也给公司两大产品的同质化竞争带来困扰。公司未来仍将坚持双品牌发展的思路，集成品牌资源与内在优势，同步做强做大“石库门”与“和酒”两个名牌，并使产品特点差异化，定位不同的消费群体。

　　金枫黄酒1939年建厂，公司对于今年的厂庆及明年的上海世博会都会作专门的营销策划。目前公司的产品已进入世博会国企展示馆，是惟一的黄酒品牌。但能否成为世博会指定用酒，目前尚无定论。由于白酒、乳制品等行业均已确定世博会指定品牌，且均为行业内知名品牌，我们认为公司取得世博会黄酒指定品牌的概率较大。世博会召开期间是黄酒销售的淡季，公司预计世博会的召开对明年实际业绩提升的影响可能有限，但世博会或将成为公司提高全国品牌知名度并打开外埠市场的契机。公司目前也在积极与世博局洽谈有关世博会赞助和合作事宜，并将尽力把握机会提高公司的品牌知名度。我们认为世博会的召开对公司明年的产品销售有推动作用，对公司今后发展的影响更为深远。

　　综合以上分析，预计公司2009年-2010年EPS分别为0.45元和0.65元，对应的动态市盈率为33.74倍和23.59倍。公司所在的黄酒行业未来具有广阔的发展空间，若公司能在外埠市场的开拓上取得成效，将使业绩有较大幅度的提升。同时，公司有望受益于明年上海召开的世博会，我们看好公司中长期的发展前景，维持公司“跑赢大市”的评级。

　　风险提示：四季度大闸蟹销售对黄酒销售的影响，2010年的业绩增长幅度低于预期的风险。