水泥销售均价同比大幅下降

投资要点：

水泥销售均价同比大幅下降是业绩下滑主因，4季度盈利大幅改善

       公司1-12月合计销售水泥和熟料1.87亿吨，同比增长18.74%，其中4季度销售水泥和熟料5445万吨，同比增长16.70%，销量增长来自报告期新投产铜陵海螺、芜湖海螺、宿州海螺等9条熟料线。量增难以抵消价格的下滑，12年华东地区水泥销售均价为347元/吨，较11年的452元/吨，下降了近100元/吨，降幅为23.16%。但水泥价格回暖和煤炭成本下降致4季度盈利环比大幅提升，水泥吨净利由3季度的20元/吨提升至45元/吨，是12年盈利最好的一个季度。华东水泥价格在区域协同下从9月底开始持续上涨，至11月中旬累计提价幅度为80元/吨，同期煤价持续下行，秦皇岛5500大卡动力煤由11年4季度的838元/吨的均价，降至12年同期636元/吨，每吨下跌约200元/吨。

盈利具备足够的安全垫，景气下行周期最佳防御品种

     12年是水泥行业08年以来最难熬的一年，大多数水泥上市公司业绩下滑超60%，ROE下滑至5%附近。公司凭借卓越的成本控制力使得业绩下滑幅度低于50%，ROE达到12.9%，大幅超越行业平均水平。13年公司主战场华东地区的供需边际将显著改善，区域价格协同具备更为理想的供求关系，预计13年公司的销售毛利率将在12年的基础上小幅提升。我们认为公司是景气下行周期阶段最佳的防御品种。

逆周期持续扩张，13年销量将突破2亿吨

      报告期公司自建产能投放速度依旧维持高位，新投产宿州海螺、全椒海螺、池州海螺等9条熟料生产线，并且兼并收购步伐加快，报告期公司陆续收购了四川南威水泥、广西凌云水泥、哈密建材等5个项目。12年新增熟料产能2080万吨，水泥产能2830万吨，13年还将有1500万吨新增熟料产能，预计13年公司销量将突破2亿吨。

投资建议及评级

       我们预计公司13-15年归属于母公司股东的净利润分别为77.5亿元/89.9亿元/106.4亿元，对应于13-15年EPS分别为1.46元/1.70元/2.01元。当前股价对应于13年12.2倍，考虑到公司有望通过并购整合进一步扩大市场份额，成长性仍存，维持强烈推荐的投资评级。