海通证券：给予啤酒行业“增持”评级

　　给予青岛啤酒“增持”、燕京啤酒“买入”评级

　　各啤酒公司已于11 月底开完关于2010 年的营销年会，同时对2010 年进口大麦价格的谈判也有一定结果，海通证券7日就此发布点评表示，给予啤酒行业“增持”评级，给予青岛啤酒“增持”（目标价40 元），燕京啤酒“买入”（目标价25 元）。

　　行业信息：海通证券预计青岛啤酒对2010 年进口大麦价格谈判已有一定结果，预计在200-220 美元/吨，比今年平均250-270 美元/吨的价格有较大幅度下降。燕京啤酒进口大麦价格也将相继敲定，降幅接近青岛啤酒的水平。

　　啤酒行业大麦价格成本概况：1）中国进口大麦单价2008 年1-12 月份价格区间是414-296 美元/吨，均价为436 美元/吨，2009 年1-9 月份价格区间为363-229 美元/吨，均价为260 美元/吨，2009 年均价相比2008 年均价下降40%。2）同时结合汇率情况是，2008 年全年汇率平均为6.9253，2009 年1-9 月份汇率水平为6.8326，最近汇率水平为6.8265，相比2008 年下降142.7 个bp，相比2009 年1-9 月份下降约8.96 个bp，很多宏观经济学家预计2010 年人民币还将继续升值。3）在此背景下，海通证券认为国内啤酒商的大麦成本在2010 年还会继续下降，这个下降过程从各啤酒厂商的3 季报已初见端倪。短期，海通证券认为啤酒行业将会有一波阶段性行情，受益最多的是青岛啤酒、燕京啤酒等。

　　1）青岛啤酒：公司上半年原材料成本较高，主要在于2008 年在高位囤积了很多大麦，预计1H09 期间基本将高价位大麦消耗殆尽，海通证券曾在《啤酒行业深度报告：销量增速放缓产品结构调整走出舞台》、《青岛啤酒三季报点评》、《青岛啤酒品牌力趋强业绩增长确定》等一系列深度和调研报告中提请投资者关注大麦价格下降所带来的毛利复苏，并保证业绩确定性增长。海通证券认为2008-2009 年业绩高速增长主要在于产品结构调整所致，但2010 年业绩增长除了产品结构调整外，公司原材料成本的降低也将会保证业绩。近日，青岛啤酒对2010 年进口大麦价格谈判已有一定结果，预计在200-220 美元/吨，比今年平均250-270 美元/吨的价格有较大幅度下降。青岛啤酒麦芽成本占据总营业成本比重大概在15%-16%的水平，而青岛啤酒2010 年采购的大麦价格估计下降20-30%左右（09 年大麦均价相比08 年下降40%；青啤在08 年高位囤积的大麦估计在09 年中期消耗殆尽），这样公司营业总成本估计下降3.1%-4.65%，海通证券假设2009 年毛利率是43.6%（公司09 年前3 季度累积毛利率为43.6%），如果按照上述假设，公司毛利率可提高2.62 个百分点至46.22%，不考虑产品结构进一步调整的因素，海通证券假设公司2010年综合毛利率水平达到46.22%的水平，在收入假设为13.3%的背景下，海通证券测算公司2010 年EPS 为1.41 元，较海通证券之前预测的1.22 元提高15.6%，结合当前估值水平以及2010 年大消费概念，海通证券给予目标价40 元，给予“增持”评级。

　　2）燕京啤酒：海通证券认为燕京啤酒公司也会受益于国际大麦价格回落而降低原材料成本，降幅比例与青岛啤酒相差不大，但考虑到青啤销量比燕京销量规模大，以及采用国际大麦比重差异，同时考虑到国产大麦价格也会相继回落，海通证券认为燕京啤酒毛利复苏也比较确定。海通证券原先预计公司09-10 年EPS 分别为0.55 元和0.66 元，估计2010 年公司会继续扩张产能，在业绩释放上有可能会超海通证券预期，但考虑到估值水平应享有更多溢价（产品结构调整刚开始深化、收购兼并题材等），海通证券仍旧给予燕京啤酒“买入”评级。（来源：上海证券报黄波）（个人观点仅供参考）（完）