产品市场品牌结构调整保业绩稳步快速增长 燕京啤酒
产品市场品牌结构调整保业绩稳步快速增长 燕京啤酒
投资要点：
行业稳步增长，人均消费量仍存上行空间。2011年我国啤酒行业继续保持稳步增长态势，以4899万千升的总量连续第9年蝉联全球首位，比2010年增长10.67%，增速创近年高点。不过，从人均消费量角度来看，当前我国人均啤酒消费仅为36公升，刚与全球平均水平相当，而发达国家人均消费量已基本在80公升水平，其中德国、美国、日本分别为115公升、110公升和50公升，我国的人均啤酒消费水平仅到主要啤酒消费国的20-30%，与欧美日本发达国家相比还有一定差距，即便是与邻国日本相比，人均消费水平也要低约30%，行业产销量仍存进一步上行空间，预计2012年行业增速仍将维持在7-8%。
遵循美国发展模式，强者越强。当前各国啤酒行业发展模式大体可分为两类，一是几大垄断集团与千余家小作坊式企业共存的美国模式，二是多品牌多品种中小规模酒庄共同发展的德国模式。从目前我国啤酒行业的发展规模、市场结构等方面来看，我国啤酒行业的发展模式将类似于美国模式，资金、技术、品牌几大因素将主导中国啤酒发展的导向，几家垄断龙头的基地市场建设将决定未来行业竞争格局，成为其长期可持续发展的重要基础，表现为：
1、以雪花、青岛、燕京为代表的年产销量500-600万吨以上的第一梯队集团，将凭借其资金、技术、品牌优势取得更快发展，实现强者越强的发展态势；
2、年产100万吨以上的第二梯队企业将逐步得到行业整合，退出市场；
3、年产100万吨以下的小酒厂将固守现有市场，现单体规模越来越小趋势。
市场结构调整，向中西部市场转移。近几年燕京在巩固传统的优势地区北京市场的基础上，积极进行全国市场战略布局。通过收购兼并、扩建新建等方式，已经形成了北京、广西、内蒙、福建、湖北五大核心优势竞争区域，基地市场基础扎实，其中在北京、广西市场占有率达85%以上，内蒙古地区市场占有率亦在70%以上。未来，公司将进一步拓展新兴市场，由于当前我国啤酒消费存在显著的东西差距，随着中西部地区经济的快速发展，其啤酒消费增长潜力将逐步释放，近几年即已表现出快于东部的发展势头，公司进一步发展方向将定位于向中西部转移，四川、陕西、贵州等地将成为其今后投资的重点。目前来看，新兴的四川、贵州、云南、新疆等地市场进入速度较快，四川、新疆两地已进入盈利期，其中新疆石河子地区的占有率已超过80%。
产品、品牌调整，提高中高档产品比重。公司将继续推行“1+3”品牌战略，实施产品、品牌结构调整。2011年燕京主品牌及漓泉、惠泉、雪鹿三大区域性强势品牌的集中度已达90%以上，其中燕京品牌的啤酒已占公司总销量的60%以上，提价与产品结构提升带动公司吨酒价格比上年上升7.5%。未来，公司仍将遵循提价与产品结构提升并举策略，重点提升6-8元中档酒鲜啤酒比重，并着力发展听装啤酒，推动产品线上移，逐步提高产品收益效率，提高中高档产品比重。此外，2012年初，公司上调了普通清爽啤酒价格，由每瓶3元涨至4元，目前来看，提价市场消化较好，将对公司2012年业绩增长形成助力。
原材料价格波动有限，毛利率保持平稳。原材料价格约占燕京生产成本的32-33%，原材料价格波动对公司盈利空间影响较大。由于2010/2011季公司原料大麦主要进口国加拿大大麦丰收，啤麦质量、数量均显著提升，且公司采购策略得力，2012年公司大麦成本价格基本保持平稳。酒花价格虽有小幅提升，但也基本稳定。预计今年公司原材料价格成本对未来业绩影响不会很大，毛利率将保持平稳。
收购金威或促燕京在广东市场实现进一步突破。广东地区经济发达，居民收入水平较高，具有较大的消费潜力，当前竞争激烈。公司2004年进入广东市场，近几年销量增速均在30%以上，至2011年销量已达43万吨，但与青啤等相比仍有一定差距。此次若能成功收购金威，其在广东地区将有近140万吨产能，其销量也将接近90万吨，将助力公司在广东地区实现进一步突破。此前，公司已采取多种渠道、多种手段募集资金，目前燕京、百威英博和珠啤入围二轮竞价。
九龙斋回归高端策略，未来或成新一增长点。2007年公司发掘出九龙斋系列酸梅汤，一经推出即取得良好市场反响，一度成为北京单一品牌、单一品种饮料新品销量第一名。2011年初由于营销策略失误，九龙斋销量受到较大影响，费用激增，业绩大幅下滑。自2011年6月起，公司重新调整了营销团队，确定了基地式发展的营销战略，并回归九龙斋高端定位，主打5种中药、纯冰糖古法熬制、不加添加剂的健康概念，目标白领人群，目前市场反映较好，封闭渠道、特殊通道增长较快，销量已在北京地区单一品牌、单一品种饮料中位列第2、3位。未来，九龙斋作为北京传统饮料具有较好的历史基础，随着居民收入提高，食品安全意识进一步增强，将具有较好的市场前景，或有望成为公司新一业绩增长点。
投资建议：一季度是啤酒消费淡季，公司增速较缓，4月起产销量已有明显提升，我们预计公司2012-2014年的EPS分别为0.76、0.86、0.97元，对应动态PE分别为20.6、18.3、16.2倍，给予“中性”评级。
风险提示：大麦等原材料价格波动;营销费用居高不下。