康师傅受惠行业增长可吸纳

　　最近康师傅控股(0322)股价的调整为投资者提供了很好的再次介入时机。公司有很强的执行能力和最低的生产成本，因此在食品价格上涨时期受到的影响相对较小。鉴于消费信心的回升，我们将2009-11年盈利预测略微上调了1-2%。我们维持对该股的买入评级和基于现金流折现模型得出的目标价21.10港元。

　　尽管最近几个季度中，原材料价格开始恢复同比正增长，但公司仍然很好的控制了成本压力。公司推出了新口味的新产品，同时对高端方便面产品进行升级变相提价5%。这将有助于公司在09年下半年保持其毛利率。成本方面，与08年上半年实施限价的影响相比，成本上升对其方便面业务的影响要小得多。

　　我们认为，食品价格上涨对公司的总体影响很小，公司应该能够通过调整产品组合或升级现有产品来抵销成本上升的影响。此外，09年11月投产的天津生产厂每分钟能够生产400-500件产品，较原天津厂的生产效率（240-300件/分钟）明显提高。原天津厂将改建为博物馆。新天津厂的生产能力将达到48 亿件，相当于08年总销量的38%。较大的经营规模、较高的市场占有率和较高的生产效率使得康师傅较同业公司具有绝对的竞争优势。

　　传饮料提价成利好因素

　　由于糖和牛奶价格的上涨，可口可乐杭州罐装厂和农夫山泉已分别宣布提价5%。与之相比，康师傅的成本压力较小，因为糖仅占其瓶装饮料成本的10%，而对碳酸饮料来说，糖在成本中占到了35%。康师傅并没有牛奶饮料，而可口可乐有。当前为止，康师傅还没有上调产品的出厂价格。有传言称，娃哈哈和汇源果汁将于农历春节前后宣布上调出厂价。

　　我们认为，这可能引发全行业的普遍提价。但我们认为，康师傅可能会选择保持出厂价不变。由于输入成本较低，09年公司饮料产品毛利率有所提高，但公司投入了大量广告及营销费用用于「再来一瓶」的推广活动，因此该业务板块的总体息税折旧前利润率基本与之前几年相近。因此，2010年，公司只要保持出厂价但削减营销费用率就可以保持产品竞争力。然而，提价也有可能成为推升股价的潜在利好因素，并带来盈利的上行风险。

　　09年下半年，随?经济形势的好转，方便面、果汁饮料和瓶装水的消费开始回升。年末，这些产品的累计增速开始上升，全年增速也较08 年的低谷再次回升。因此，整个行业将保持良好增长，我们认为，行业中的领先企业将获得高于平均水平的增速。此外，海南省政府发现统一和农夫山泉的一些产品中含有有毒化学物质。尽管此后发布的检测结果证明之前的结论有误但仍引起了全国范围内的销售下滑，因此公司可能在第四季度拿到不错的市场分额。总体而言，我们将2009-2011 年的经营收入假设上调了1-2%，并相应将盈利预测上调了1-2%。