原奶价格涨幅仍超预期

    投资建议

　　我们认为龙头乳企再度进入可投资区间，其股价没有完全反映长期利润率和销量增长潜力。原奶价格已是强弩之末，市场对下游乳企的关注度将再度提升。产品结构提升与脱奶化、快消化演绎带来超预期的行业远景，龙头乳企通过并购发展壮大路径日益明确。首推伊利、蒙牛，关注光明乳业(行情 股吧 买卖点)盈利弹性和国企改革进展。奶粉企业得三四线市场者得增量，一线集团中贝因美(行情 股吧 买卖点)、雅士利市场策略清晰，目前具备估值安全边际。

　　理由

　　乳业结构升级之路远无封顶之虞，下游乳企更享稳定估值和估值溢价。在奶源偏紧的不利因素下，优势乳企依然可通过优化结构、脱奶化和快消化思路，做大市场，提高盈利能力。相比上游企业更具备盈利稳定性和成长空间。

　　并购提供加速度，龙头乳企优势尽显。优势企业在规模扩张、产品结构互补、原料供应保障等的目标指引下实施全球购并的势头方兴未艾，带来企业增长加速与惊喜。

　　2014奶价重归成本定价，利好下游乳企。原奶缺口将从2014年起逐渐收缩，逆转原奶定价模型从需求驱动回归成本定价之路，预计2014国内原奶价格涨幅将低于5%，下游乳企2013年三次提价将保证2014年毛利率水平不受影响。

　　奶粉企业角力三四线市场，本土品牌更接地气。中小城市具有更快的奶粉需求增速，并且其市场集中度更低。政府加强奶粉企业监管更有助于集中度提升，本土品牌渠道下沉和靶向营销能力更贴近三四线市场消费者因而更具增长潜力。

　　盈利预测与估值

　　当前乳品企业对应2014年估值水平大都已回落至25倍以下，对应明年20~30%盈利增速，目前估值已然不贵。同时股价隐含的长期利润率和销量提升潜力仍存在一定的低估。大众消费2014年依旧是投资主线，投资乳品龙头至少可获得盈利增幅带来的收益。

　　风险

　　原奶价格涨幅仍超预期，企业竞争升温导致加大费用投放，白酒板块基本面提前企稳。