张裕：业绩超预期，价格相对低估

张裕三季度EPS0.78元，略高于我们预期的0.76元。前三季度公司销售收入、净利润分别同比上升了28.17%、39.89%，三季度单季则分别增长了30%、46.45%，略快于上半年，毛利率比上半年略为上升了0.4个百分点。

高档产品带动业绩增长，产品结构继续高档化。公司“4+1”产品策略保证了中高档产品的发展，从今年公司对爱斐堡和冰酒的运作看，高档产品产销量在明年还能继续增加，预期其收入和利润占比也将继续上升。

应收账款大幅下降，预收账款略有上升。公司应收账款大幅下降表明公司对于销售的管理进一步加强，此外公司预收账款首次超过1亿元，比去年略有上升。

对未来提价的猜想。高档葡萄酒消费群体与白酒一样都是属于对价格敏感程度不高的高收入阶层和商业用户，对品牌的在意程度要远高于价格。

今年以来高档白酒纷纷提价，而张裕最近几年的提价幅度远远赶不上白酒，我们预期在未来的一段时间里，高档葡萄酒提价的可能性较大。

葡萄酒行业未来前景广阔。1-7月份国内葡萄酒销量增长了22.68%，比去年同期增加了2.42个百分点。行业1-8月份销售毛利达到36.09%，同比增加了1.22个百分，扭转了03年以来销售毛利下降的格局。

未来增长动力十足，长期仍然值得大力推荐。张裕08、09年爱斐堡酒庄酒和冰酒的销量增长将带动公司销售收入的增长和销售毛利率的提升，由于三季度业绩超预期，我们提升对公司07、08年EPS分别至1.18、1.65元。今年张裕涨幅远落后于大盘，目前的08年PE也低于销售特征近似的白酒行业08年55倍的估值，张裕A已经被略微低估，在蛰伏了大半年以后张裕存在一定的投资机会，维持“增持”的投资评级。