白酒板块持续强势

    今年以来，白酒板块持续强势，昨日尽管大盘大幅调整近30点，但该板块表现依旧强劲，其板块整体上涨1.94%，位居所有板块涨幅榜首位，逾九成个股实现上涨。
 
    除市场大单资金外，11月份以来截至11月14日，融资客也对白酒龙头标的的关注度较高，贵州茅台（26113.28万元）、五粮液（24439.40万元）、泸州老窖（17275.20万元）、伊力特（6863.01万元）、金种子酒（3957.58万元）、山西汾酒（3318.35万元）、沱牌舍得（2221.06万元）和古井贡酒（1842.98万元）等8只龙头股期间合计融资净买入额就达到8.60亿元。
 
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    贵州茅台:强劲需求拉动业绩超预期

    三季报业绩超预期
 
    公司公布2017年三季报，前三季度实现营收444.87亿元，同比增长61.58%；归母净利润199.84亿元，同比增长60.31%；扣非后归母净利润200.87亿元，同比增长60.12;EPS15.91元。其中三季度单季度实现营收189.93亿元，同比增长115.95%；归母净利润87.33亿元，同比增长138.41%；扣非后归母净利润88.07亿元，同比增长135.1%；EPS6.95元。
 
    三季度加大发货量，营收大幅增长
 
    分产品来看，前三季度茅台酒收入384.04亿元，占比90.53%；系列酒收入40.19亿元，占比9.47%。公司上半年飞天茅台供不应求，三季度加大发货量，根据公司三季度的收入，对应发货量应该在9000-10000吨左右。加上国庆、中秋两节销售旺季，因此三季度单季度销售收入环比增长64.02%。由于发货量增加，飞天茅台一批价曾有小幅回落，但两节的强劲需求又使一批价回升至1300-1400元区间。公司今年加大对系列酒的投入，因此前三季度新增经销商653家，较上年同期增长27%，主要是来自于系列酒的招商。公司今年对系列酒的销售目标是50亿元，完成无难度。
 
    系列酒占比增长导致毛利微降，费用率降低拉升净利率
 
    前三季度公司销售毛利率较上年同期下降1.71个百分点至89.93%，主要原因是低毛利率的系列酒销售增长导致占比提升所致；公司销售费用率较上年同期2.07个百分点至4.45%，主要原因是公司推进"133"品牌战略及酱香系列酒"5+5"市场策略，增加了市场投入。但管理费用率降低3.12个百分点至7%，财务费用率基本持平，为-0.09%，因此期间费用率总体较上年同期下降1.14个百分点，为11.36%。公司销售净利率较上年同期提升0.27%个百分点至50.32%。公司三季度末预收账款174.72亿元，较二季度末减少3.86亿元%，主要是由于本期公司按实际发货金额确认收入而不计入预收账款。
 
    盈利预测与投资评级
 
    我们预计公司2017-2019年营业收入分别为571亿元、728.6亿元和886.71亿元，净利润分别为249.24亿元、317.31亿元和388.25亿元，EPS分别为19.84元、25.26元和30.91元。给予公司18年26-28倍PE，6-12个月目标价657-707元。虽然公司估值大幅提升，但由于市场对公司产品的需求仍然强劲，公司有能力通过产品提价或放量保持较高的增速，我们维持对公司"推荐"评级。
 
    风险提示：食品安全风险；白酒政策风险。（财富证券）
 
    酒鬼酒:调整期利润承压 静待业绩释放
 
    收入平稳增长，业绩增速回落：公司17Q1-3实现收入5.51亿元，同比增长27.01%，实现归母净利润1.16亿元，同比增长77.67%。其中17Q3实现收入1.81亿元，同比增长26.35%，实现归母净利润0.34亿元，同比增长25.65%。
 
    酒鬼系列高速增长，四季度内参有望放量：酒鬼系列前三季度收入增长50%，预计3.6亿，贡献公司主要增量。内参实行控量挺价策略，收入约1亿与去年基本持平，四季度旺季有望迎来放量。公司主动收缩中低端产品，上半年SKU同比削减50%，短期拖累公司收入增长，但符合长期发展方向。酒鬼系列中，核心单品高度柔和红坛实现100%以上的高速增长，52度精品酒鬼酒保持增长态势，价格相对较低的50度酒鬼酒收入下降，符合产品结构升级的方向。分地区来看，公司上半年对经销商和产品梳理导致省内市场增长较慢，三季度有所改善。湖南省内白酒竞争格局分散，酒鬼酒省内市占率较低，调整完成后省内增长值得期待。省外打造河北、山东重点市场样板，推动华北、华东地区收入继续保持高速增长。受益公司聚焦中高端，打造高柔红坛大单品，17Q1-3毛利率同比提升3.21pct至77.21%。
 
    Q3利润低于预期受多重因素影响，静待Q4业绩改善：17Q1-3销售费用率/管理费用率/财务费用率同比-2.99/-2.84/-0.08pct，中粮入主后整体费用控制良好。Q3利润低于预期受多重因素影响：17Q3毛利率同比增长仅0.17pct，主要系16Q3推出高度柔和红坛致当期毛利率环比提升4.04pct基数较高；受消费税从严征收影响，营业税金及附加率同比提升2.28pct；提前策划年终活动，赞助演唱会等致销售费用率同比提升3.23pct。叠加Q3管理费用率下降（4.52pct）、投资收益同比增加560万，公司Q3净利率同比提升0.6pct。酒鬼酒处于产品与渠道调整期，未来将进一步提升产品结构聚焦中高端，省内精耕，省外通过与中粮的协同效应加速扩张，Q4增长有望加速。
 
    盈利预测：预计2017-2019年EPS为0.57、0.86、1.23元，对应PE为51倍、34倍、23倍，给予“增持”评级。
 
    风险提示：食品安全事件；省内精耕不达预期（东北证券）
 
    山西汾酒：省外快马加鞭 2018年看点仍足

    事件：11月上旬，我们走访了山西汾酒的经销商以及参加了秋季糖酒会，我们认为，2017年汾酒在人员、市场布局、费用管控、产品调整明显，效果显着，2018年公司也有望继续受益。

    收入、利润高增，18年看点仍足。17H1省内、省外分别实现41.3%、42.3%的收入高增长，单独三季度营收同比增长46.8%，预收账款由中报的3.7亿元增至5.0亿元，三季度呈现加速趋势。公司人员、市场布局、费用管控、产品调整逐步完善，目前渠道库存在15%以内，比较健康，18年看点仍足。

    人员结构不断优化，团队兵强马壮。自公司今年2月份签订责任状以来，改革不断进行。除了确定了管理层的奖励方案、规模的招聘销售人员之外（2017年新增1000地聘人员），6月销售公司集体解聘副处级以上干部，采用组阁聘任制，开启市场化用人机制的改革。同时，公司业务人员的绩效更为市场化。2018年销售团队人员有望进一步壮大，以山东为例：17年销售团队含地聘人员100多人，年底终端2.4万个，18年要求销售团队达到300-400人，终端5万个。

    市场布局井然有序，北方汾老大强势归来。公司按照"1+3+3"市场布局，1是大本营山西，第一个3是京津冀、豫鲁、内蒙陕西板块，第二个3是海南、广东、辽宁市场。"1+3+3"市场的收入占公司总收入的95%以上。省内垄断地位进一步强化，省外表现抢眼。其中：河南16年超过历史最高水平，今年继续保持良好的势头；北京今年有调整市场但也有近40%增长；内蒙17年任务已完成，18年预计内蒙有望超2亿元；海南已完成全年任务，今年有望超过1亿元；山东在九月份已完成全年任务，今年同比增长近80%，按照现有的状态，我们预计明年山东有望实现翻倍的增长。

    费用执行落地，效率明显提升。今年青花系列采用配额制，经销商渠道毛利20%左右，比去年明显好转，目前基本顺价销售。费用管控方面，公司利用九州行管理软件，去年在河南实现了40%的增长，今年山东应该用效果显着，公司目前全面推行软件管理费用，有效的规避掉了经销商的套现行为。如以前经销商进货100箱，按比例给费用，现在则要看动销质量，有货物管理系统统计和监控的，依据实际的动销情况来给予终端费用，越过一级经销商，直接让二批商（或终端）受益。

    产品结构有望不断走高。公司今年产品的增长主要集中于波汾和青花系列，18年公司有望重点推青花20年和30年、金奖10年、金奖20年，预计17年青花系列有望做到15亿元以上，18年青花有望达到25-30亿元。青花的快速成长有望拉动公司产品结构的走高。

    投资建议：12个月目标市值600亿元，维持"买入"评级。我们上调2017-2019年公司的盈利预测，营收分别为63.4、85.5、103.8亿元，同比增长44%、35%、21%；实现净利润10.4、14.7、19.2亿元；同比增长71%、42%、31%；对应EPS为1.20、1.70、2.22元。考虑到行业景气度持续往上，公司改革驱动业绩高增长，12个月目标市值600亿元，对应目标价69.30元，维持"买入"评级。