青岛啤酒销量增速较低成业绩低于预期主因

          青岛啤酒销量增速较低成业绩低于预期主因，预计今年增速将回升。公司2010年啤酒总销量为658万千升，同比增长7.4%，并未达到公司2010年计划的超行业平均增速（6.28%）2个点的增长计划。公司主品牌青岛啤酒仍实现较快增长达到18%，但非主品牌却下降了3.04%。去年凉夏等异常气候的影响以及其他啤酒企业的销售和市场扩张是公司非主品牌销量下降的主因，公司也已经逐步认识到这一问题从去年年底开始逐步调整对非主品牌的营销思路，将推动非主品牌的销量和市场占有率作为今年重要工作之一。

　　另一方面公司去年实现了对山东银麦55万千升产能的收购，今年将直接增加50万吨左右的销量，今年公司的销量增速将有一定幅度的回升。

　　主品牌占比继续提升帮助公司在成本上升的情况下依然实现盈利能力的提升。由于原材料成本及人工成本的上升，公司去年吨酒成本上升了3.76%到1769元/千升，但公司的毛利率却仍从42.94%增长到43.54%，主要原因是公司主品牌的销量占比从49.92%上升到了54.80%，推动吨酒价格上升4.27%，化解成本上升的压力实现了毛利率和盈利能力的稳定上升。今年由于进口大麦芽价格的持续上升，公司的吨酒成本将继续上升，我们预计通过继续的产品升级以及部分地区产品的提价将化解部分成本压力实现毛利率的稳定。

　　新建扩建增加产能，未来业绩稳定增长。公司今年还将完成青岛、上海等地的扩建新建项目，推动产能提升，为公司2015年实现1000万千升的销量目标提供支持，同时公司未来也可能继续收购其他啤酒公司实现销量的增长，未来2年业绩将实现稳定增长，我们预计2011-2012年的EPS分别为1.43元和1.77元。相对于目前股价，公司2011年的PE仅为22倍，估值较为安全，维持增持评级。

　　风险提示：极端气候影响啤酒销量，大麦芽价格增幅高于预期。