燕京啤酒：业绩低于预期 份额下滑九龙斋亏损

燕京啤酒：业绩低于预期 份额下滑九龙斋亏损

 近期公司公布2011年报,啤酒业务实现114.98亿,EBIT为8.97亿,净利润为8.17亿,分别增长17.9%,-9.5%和6.2%。2011年实现EPS为0.68元,其中第4季度为0.03元(全部来自营业外收入)。2011年公司综合毛利率微降,主要是啤酒业务原材料成本增幅(8.5%)超过单价提高幅度(7.1%)。
    2011年公司销售商品收到现金为144.72亿,增长19.7%,但因原材料和人工成本大增,使得公司2011年经营活动净现金流下降47%。每股经营活动产生的现金流量净额为0.68元。2011年底公司预收账款大增43%至4.12亿。2011年净利率6.7%,相比2010年下降0.7个百分点。2011年ROE为9.3%,与2010年持平。2011年公司每股派现0.21元,同时,用资本公积金每10股转增股本10股。
    公司2011年EBIT下滑主要在于广西漓泉业绩下滑和九龙斋业务亏损。2011年公司啤酒销量增长9.5%至551万吨(含托管约21万吨)(行业销量增长10.7%),其中燕京主品牌增长10.1%至322万千升,其他三大品牌增长9.4%。公司啤酒业务收入增长17.7%,其中广西漓泉增长15.9%,包头雪鹿增长约20.8%,福建惠泉下降4.5%,燕京在广东地区销售额增长约16.4%,我们估计公司销售额增长主要来自成熟的华北地区,以及近年新开发的市场如新疆、四川、河南和山西,但这些地区盈利能力还比较差(除北京外)。
    公司单价提高和销量增长带动其总毛利额增长16%,但销售费用率提高侵蚀了公司主业利润。2011年广西漓泉和福建惠泉净利润分别下滑5.1%和36.8%,这两个地区是公司的基地市场,约从2009年开始市场份额受到侵蚀,公司为确保自身的强势地位,提高了销售费用率,致使这两个地区净利润出现下滑,我们认为这个趋势可能还会延续。同时,估计2011年九龙斋业务全国化布局失误,费用投放过多,导致亏损1.2-1.3亿,也使得公司总体业绩较差。
    公司坚持燕京啤酒"清爽"定位,确保"十二五"末销量达到800万千升,年复合增速10%。未来几年公司在自身强势地区(北京、内蒙古、广西、福建等)仍将会通过提价或结构调整提升销售额,但为确保强势市场份额,我们估计销售费用率还将维持在高位。2012年原材料成本降低、管理费用率微降、财务费用下降(当前绝大部分可转债都已转股)、九龙斋减亏都有助公司业绩增速超过收入增速。