青岛啤酒市场份额上升的预期被看好

    估值充分，下调至“中性”我们预期青岛啤酒 2013 年啤酒销量为 870 万千升，同比增长 10.2%。由于中国政府持续推行紧缩政策以遏制奢侈消费，青岛啤酒于中高端餐馆的销售受到较大影响，13 年公司整体啤酒销量略差于管理层预期。13 年 12 月，青岛啤酒于河北完成 2 个收购，但我们猜测该2 个品牌总销量占公司13 年啤酒销量不到1.5%。

    我们认为青岛啤酒于 14 年要达到 1,000 万千升销量的目标相当困难。由于积极争取市场份额、竞争加剧及生产成本压力不高，14 年直接提价的机会不高。营运费用预期将持续上升，将部分抵消公司净利增长。综合而言，我们分别下调公司于2013-2015 年每股核心净利1.1%、9.4%及16.0%。青岛啤酒2013-2015 年每股报告净利预期将分别达到人民币1.411、人民币1.600 及人民币1.773 元。

    虽然我们仍然对青岛啤酒市场份额上升的预期充满信心，但净利增长放缓及估值不低均为我们的担忧。因此，我们下调公司评级至“中性”，但将目标价上调至65.0 港元。该目标价相当于公司13 年、14 年及15 年市盈率分别为36.0、31.3 及28.2 倍。