二季度白酒股有望继续获得超额收益

    一季度白酒板块超额受益明显，跑赢上证综指18 个百分点。一季度白酒指数上涨9.4%，同期上证综指下跌8.9%，大幅跑赢大盘18 个百分点，超额收益极为显着。我们认为驱动白酒板块上涨的主逻辑是：自上而下来看，CPI 持续提高至2.3 形成通胀预期利好白酒提价，固定资产投资增速回升带动白酒消费；自下而上来看，白酒板块整体估值处于低位，行业终端动销持续向好，白酒股投资价值得到凸显。

　　提价预期下催生经销商补库行为，二季度量价有望持续超预期。(1)季节性规律趋于淡化，昔日担忧不再。1999-2010 年期间，每年二季度收入占比保持在20%左右，淡季特征较为明显。2011 年之后，这一比例提升至22%左右。我们认为近五年尤其是三公消费限制后，白酒需求端出现大幅下滑，而供给端保持充足，是导致二季度淡季特征趋于弱化的主因。(2)高端白酒景气度持续回升。伴随消费升级以及商务法人被动消费拉动的高端酒消费，我们预计2015 年高档酒增速在10%以上。2016 年一季度高端酒茅五泸价格持续回升，预计一季报会再爆强劲数据。随着行业集中度的提升、消费升级的继续以及法人被动消费的持续向好，白酒行业将继续保持量价齐升格局。(3)提价预期强化经销商囤货意愿，二季度量价有望持续超预期。一季度主流酒企纷纷暗示或已经完成价格上调，如五粮液和古井贡酒出台了提价文件，目前市场对五粮液、泸州老窖、山西汾酒、顺鑫农业均有提价预期，并且茅台和五粮液都已明确控量或减量策略，这些因素会集中强化高端酒的囤货意愿。若经销商和终端两个环节多囤2 个月货，将带来高档酒15%以上的销量增长，并且高端酒的囤货行为将逐步传递至中低端市场，届时将出现淡季价格上涨，动销“淡季不淡”行情。(4)二季度行业向好主逻辑不变，白酒股有望继续获得超额收益。自上而下来看，中泰宏观团队预计二季度CPI 水平仍将保持2.0 以上的高位水平，在基建投资加码投入下固定资产投资增速仍将继续回升，我们认为二季度白酒行业发展依旧有较好的宏观经济环境支撑。自下而上来看，4 月高端酒市场一批价保持稳定，未出现往年淡季明显回落现象，今年二季度行业“淡季转旺”行情可期，白酒动销有望继续超预期。估值角度来看，目前白酒板块整体估值回升至22 倍左右，高端酒估值有所提高但仍不足20 倍，较其他子行业依然具备较好估值优势。

　　投资建议：二季度白酒股有望继续获得超额收益，具有鲜明特征的白酒股最为受益。从历史表现来看，在飞天茅台一批价上行背景下，一二线白酒涨幅普遍较高。结合一季度白酒企业表现，二季度我们重点推荐一线白酒和渠道能力优秀、体制改善显着的二线白酒。具体来看：(1)品牌力最强：贵州茅台、五粮液。(2)渠道力：洋河股份和古井贡酒。(3)改善力度突出：泸州老窖和沱牌舍得。

　　风险提示：三公消费限制力度持续加大、主流厂商控货不及预期、食品安全事件风险。