主动投资的劣势

   　诺贝尔奖得主、斯坦福大学教授威廉·夏普(William Sharpe)为主动管理者表现不佳提供了一个解释。

　　夏普巧妙地指出,作为一个群体,主动管理者的表现总是逊色于被动管理者。这是因为,整个投资者群体可能获取的收益不会超过市场的总回报(一个橘子里也就只有这么多橘子汁)。由于主动管理者的费用更高——他们支付更多的交易和研究费用——他们获取的回报在扣除费用后,必然低于被动管理者。

　　这个道理适用于每一种资产类别,甚至包括那些所谓的低效率资产(比如,小盘股和新兴市场股票)。主动管理者据说在新兴市场上拥有优势,因为信息不易获取。而夏普的观察则证实,在这些市场上,由于支付的费用更高,主动管理者群体逊色于被动管理者的程度大于交易更广泛的、更大的市场——恰恰与传统看法相反。

　　主动管理的高额费用主要来自三个方面:

　　1. 管理费用更高。主动管理者出大价钱聘请分析师、技术人员和经济学家,这些人都在搜寻下一个伟大的投资理念。其他的主动管理成本包括基金宣传和销售费用,这些支出是为了吸引投资者资金或招揽华尔街经纪人出售他们的基金。主动和被动投资每年的费用差异可能超过1%。

　　2. 换手率更高。由于主动管理者试图提供卓越的回报,他们的交易频率和主动性往往高于被动管理者。这通常意味着支付更多的交易佣金,从而降低了股票持有者的回报,也意味着市场冲击成本有可能大幅增加。当一位主动管理者试图买入或卖出时,为了迅速完成交易或大宗交易,他或许不得不付出高价(想一想房地产市场上那些积极的买家或卖家)。

　　由于主动管理者试图提供卓越的回报,他们的交易频率和主动性往往高于被动管理者。这通常意味着支付更多的交易佣金,从而降低了股票持有者的回报。

　　这些更高的市场冲击成本在流动性较差的市场领域(如小盘股和新兴市场股)中更为普遍。主动管理型基金的换手率超出指数基金4倍甚至更多,也不足为怪。管理产生的额外交易成本每年可能超过1%。

　　3. 纳税更多。由于主动管理者的交易频率更高,应税投资者必将加快实现资本利得。请记住,如果你的共同基金售出某一证券而获利,你分得的利润可能就是应税收益。对于持有时间超过1年的证券,你需缴纳长期资本利得税,而持有时间不足1年的证券则需缴纳短期资本利得税。主动管理者因资本利得加快实现而需支付的额外税款每年可能超过1%。

　　务必要明白,在这三类费用中,通常披露给投资者的,仅仅是管理费用。就共同基金而言,这些费用通常为资产净值的一定百分比,被称为基金的运营费用。对于主动管理型股票基金来说,年均运营费用比例大约为1.3%。另一方面,被动管理型基金的运营费用比例可能远低于0.5%。

　　如果主动管理每年产生的额外费用为管理资金的2%~3%,那么主动管理者显然需要跨越巨大的障碍,才能赶上被动投资(比如指数基金)的业绩。